大象起舞，恒瑞医药的大航海时代来临

医药行业风起云涌，浪潮迭起。

时隔25年 ，恒瑞医药掌舵人孙飘扬再度敲钟，引领恒瑞成功登陆港交所
，成就港股近五年最大医药IPO 。

此次H股发行，在国际资本市场激起热烈反响。基石投资者阵容堪称豪华 ，新加坡政府投资公司(GIC)、景顺(Invesco) 、瑞银全球资产管理集团(UBS - GAM)、高瓴资本
、博裕资本等一众知名机构纷至沓来
。以发行价估算
，总认购金额高达约41.31亿港元，在总发行规模中占比达41.77%(假设超额配售权未行使) ，足见市场对其的追捧。

不仅如此
，据可靠消息透露，参与国际配售的锚定投资者群体同样星光熠熠 ，国际知名长线基金、主权财富基金等大型投资机构汇聚一堂
，这无疑是对企业价值的高度认同 。

作为中国创新药企的领军者，恒瑞医药再度扬帆起航 ，开启全新的征程
。

图表一：恒瑞医药董事长孙飘扬先生于港交所敲钟

数据来源：公司官网 ，格隆汇整理

从新出发，破茧蜕变

回顾恒瑞医药的发展史
，仿佛就是中国制药行业发展缩影，五十五载的光阴见证了从默默无闻到跻身全球制药企业TOP50的蜕变。

1. 1970-2003：破釜沉舟 ，赚取第一桶金

1970年
，恒瑞医药的前身——连云港制药厂正式成立 。当时，这家药厂仅能生产一些像红药水之类的基础药品
。

1990年 ，年仅32岁的孙飘扬临危受命
，出任厂长一职。彼时，厂里只有300多名员工 ，一年企业利润仅有8万元 。利润薄 、市场竞争能力差
，企业发展艰难
。经过反复调研，孙飘扬决定以开发新药为突破口 ，在产品结构上做文章。1992年
，为了增强产品的差异化竞争力，经过慎重决策 ，他提出要拿120万元资金，去北京科研单位购买新药异环磷酰胺 。这对于当时账面资金不到10万元的小制药厂来说
，无疑是一个天文数字
。

1995年，异环磷酰胺经国家药政部门批准上市 ，第二年恒瑞医药一举成为亿元销售企业
，并逐渐成长为我国抗癌药领域的领军企业。

2. 2004-2017：加速转型，初显成效

恒瑞医药在拿下首个爆款产品后 ，并未选择“躺平 ”止步
，而是毅然走出连云港，在上海设立研发中心 ，向高附加值的创新药研发领域进军
，开启了产品技术积累
、仿创结合的新时代，转型成效初显 。

2007年 ，公司正式启动制剂FDA认证工作
，正式踏上仿制药国际化征程。2011年，伊立替康获得FDA批准上市 ，恒瑞成为国内首家注射液通过美国FDA认证的药企
。同年，历时14年自主研发的一类新药艾瑞昔布也获批上市。

2012年
，注射剂奥沙利铂成功获批在欧盟上市 。2014年，创新药甲磺酸阿帕替尼获批上市
。

3. 2018-2022：加速转型 ，厚积薄发

在仿制药市场陷入激烈内卷之时
，恒瑞医药选择加速转型，大力投入创新研发 ，自2018年起
，每年研发投入和占比不断增加，到2022年研发投入达到63.46亿元 ，研发投入占销售收入的比重提升至29.83%
，创公司历史新高。

这份付出最终结出累累硕果 。据WIND数据显示，2018 - 2022年期间 ，恒瑞医药共计获批10款创新药
，平均每年获批2款，正式进入商业化加速阶段
。

4. 2023-至今：王者归来 ，星辰大海

随着集采与医保谈判步入常态化，政策带来的影响逐渐触底。

与此同时
，恒瑞医药实现了从最初专注仿制药，到快速跟进(Fast Follow) ，再到开创首创新药(First in Class)的华丽蜕变 。根据公告内容
，2024年创新药销售收入达138.92亿元(含税，不含对外许可收入) ，同比增长30.60%
，创新药销售收入占公司总销售收入(不含对外许可收入)一半以上
。

此外，恒瑞医药也将视野投向全球 ，加速推进商务拓展(BD)交易落地
，成为显著拉动公司业绩增长的第二引擎。2018年以来，恒瑞医药已宣布达成14项创新药授权交易 ，在国内药企中位居榜首 。

如今
，恒瑞医药不仅是中国制药的标志性企业，更成为全球医药制造领域的典范
。

从心出发 ，创新驱动

从一穷二白起步，到如今能在全球制药行业的激烈竞争中占据一席之地
，恒瑞医药究竟靠的是什么?

笔者认为，关键在于其持之以恒的创新研发。

当行业平均研发投入占收入比重普遍仅为百分之二三时 ，恒瑞医药便已开始逐步提升这一比例
，朝着10%、15% 、20%的目标迈进 。根据公告显示，2021 - 2023这三年间 ，公司每年的研发投入均超过60亿元
，占销售收入的比重达20%以上。

到了2024年，公司全年研发支出高达82.28亿元 ，占收入比重更是达到29.4%
。2025年
，恒瑞医药连续4年入选国际知名咨询机构Citeline “全球制药公司管线规模TOP25”，TOP25阵营中自研管线数量位居全球第二 ，以绝对优势领跑自研管线榜单。

具体来看
，截至最新披露日，恒瑞医药拥有超过110款已商业化的药物 ，其中包含20款1类新分子实体创新药和4款2类新药 。此外，还有超过90款创新药处于不同研发阶段
，约400项全球临床试验正在推进，预计未来三年将有40余项创新成果上市 ，涵盖HER2
、ADC、GLP - 1药物等
。

图表二：公司产品管线情况

数据来源：公司招股书 ，格隆汇整理

在即将召开的2025年美国临床肿瘤学会(ASCO)会议上
，作为创新型国际化制药企业，恒瑞医药在肿瘤领域产品相关研究再次获得高度认可。

目前已确定有69项研究入选本次会议 ，其中创新药研究达67项
，包括4项口头报告(Oral) 、5项快速口头报告(Rapid Oral)
、24项壁报展示(Poster)以及36项线上发表(Publication Only) 。这些研究成果广泛覆盖消化系统肿瘤、乳腺癌 、肺癌
、妇科肿瘤、泌尿肿瘤 、黑色素瘤、头颈肿瘤
、肉瘤、鼻咽癌 、血液肿瘤和硬纤维瘤等十余个肿瘤治疗领域
。

从心出发，全球视野

那么 ，在踏上港交所之后
，恒瑞医药又该看向何方?从结果上来看，恒瑞已然将目光瞄向全球市场。

一方面 ，公司自主出海+对外合作方式，率先走出国门
，为公司业绩描绘新增长曲线 。

目前公司已在美国
、欧洲、澳大利亚 、日本及韩国等国家和地区启动超20项海外临床试验
。

与此同时，公司近三年9笔BD ，涉及Lp(a)抑制剂
、DLL3 ADC、GLP-1资产组合 、PARP1抑制剂等核心品种
，许可给包括默沙东
、IDEAYA Biosciences、Kailera Therapeutics 、德国默克在内的多家海外药企。2018年以来累计交易金额约140亿美元 。

复星财富控股指出，“参考2024年已达成的140亿美元对外授权交易额 ，未来三年47项管线具有海外授权潜力的BD交易额可能超200亿美元
。若20%核心管线能在欧美上市
，2028年海外销售额或达50亿元。
”

从形式上来看，恒瑞也不拘于BD形式 ，结合了海内外资源共同开发项目的NewCo模式
，更是引领开创创新药出海新潮流 。

高盛指出，“2024年5月 ，恒瑞医药将其GLP-1产品组合(HRS-7535
、HRS-9531、HRS-4729)的中国境外权益授予合资美国生物科技公司Kailera
，开创了以"新型合资公司(NewCo)"作为中国生物医药企业国际化路径的新兴范式。此后六个月内，行业快速完成五宗同类交易(主要涉及T细胞衔接器等早期创新资产) ，这一趋势持续升温，截至2025年1月已新增两笔交易披露
。”

图表三：恒瑞医药引领NewCo潮流

数据来源：高盛 ，格隆汇整理

另一方面
，赴港上市成为恒瑞医药出海战略的关键一环。

依托港股平台对接国际资本市场，恒瑞医药能够提升在全球的品牌影响力 ，强化其国际化制药集团的定位 。通过二次上市
，公司可以开拓新的融资渠道，优化资本结构 ，进一步引进境外机构投资者和海外资金
，启动‘外循环’增长模式
。同时，这也有助于公司吸引国际人才 ，进一步拓展国际合作和海外业务
，从而提升公司的全球竞争力。

小结

《论语》有言“三十而立，四十不惑 ，五十知天命 ” 。

于个人而言，五十岁当是洞察人生 、顺应天命的年纪
。但对于恒瑞而言
，历经五十五载风雨洗礼，却并未安于“知天命
”的沉稳与顺遂 ，不断求“变”。

凭借着对医药事业的执着与热忱
，恒瑞从中国本土医药领域的龙头，向着全球医药舞台大步迈进 ，开启国际化征程的壮丽新篇 。

而当这一战略转型的浪潮袭来
，也是时候重估恒瑞价值了
。

来源：格隆汇

温馨提示：财经最新动态随时看，请关注网APP。